點贊了(le)的(de)2022發财，關注的(de)年(niá→←n)年(nián)發大(dà)财！

本文(wén)是(shì)《價值事(shì)務所》的(de)原創文(wén)章(zhāng)，第¥‍891篇。文(wén)章(zhāng)僅記錄《價值事(shì)務所》思想，不(bù)"♦&構成投資建議(yì)，作(zuò)者沒有(yǒ≥↕>u)群、不(bù)收費(fèi)薦股、不(bù)代客理(lǐ)财。

都(dōu)知(zhī)道(dào)醫(yī)療是(shìσ∑)極好(hǎo)的(de)賽道(dào)，β←♥☆各種10倍股，100倍股，但(dàn)也(yě∑☆'≈)是(shì)公認的(de)複雜(zá)難•¥ 學。現(xiàn)在，可(kě)能(néng)是(shì)你(nǐ)能(néng)找到(dào)±±的(de)，最好(hǎo)上(shàng)手，也(yě)是(shì)最通(t¥λ©ōng)俗易懂(dǒng)的(de)醫(yī)療投資課程來(lái)了(le)׶'。課程梳理(lǐ)了(le)醫(yī)療龐大>¶​₽(dà)的(de)體(tǐ)系，并拆解為(wèi)15個(gè)細分(fēn)賽道($≠dào)，再逐一(yī)剖析細分(fēn)賽道(dào)的(de)投資機(jī'☆→)會(huì)。讓你(nǐ)從(cóng)此掌握醫(yī)療投資方≈α法，對(duì)各個(gè)賽道(dào)的(de)投資邏輯了(le)Ω₩§然于心，抓緊機(jī)會(huì)學習(xí)喲。

在前天的(de)文(wén)章(zhāng)裡(lǐ)，所長(☆≤↓♠cháng)給大(dà)家(jiā)介紹了(le)醫(yī)療行(xíng)業(yè)的(de)™‌₽•隐形小(xiǎo)巨頭南(nán)微(wēi)醫(yī)學。

别看(kàn)小(xiǎo)小(xiǎo)一(yī)個(gè)內(nèi)鏡不δ↑(bù)值一(yī)提，但(dàn)不(bù)論是(shì)診斷還(hái)是(s₹✘hì)手術(shù)都(dōu)越來(lái)越離(lí)不(bù)開(kāi)它，<★±<随著(zhe)全球內(nèi)鏡相(xià' ☆ng)關的(de)手術(shù)和(hé)診斷不(bù)斷被普及，到(dào)2017年(n↑∏εián)，全球內(nèi)鏡相(xiàng)關器(qì)械的(de)銷售額已經達到(dào)了(l★×₹‌e)185億美(měi)元，是(shì)世界第七大(dà)醫(yī)療器(qì)械領域。

預計(jì)至2024年(nián)，這(zhè)個‍≈ε(gè)數(shù)字會(huì)達到(dào€™↑&)283億美(měi)元，年(nián)複合增長(cháng)率為(wèi)6.3%，高(gāo)于整★★個(gè)醫(yī)療器(qì)械的(de)複合增長(chá"≈ng)率。

南(nán)微(wēi)，作(zuò)為(wèi)內(∑♥nèi)鏡界小(xiǎo)而美(měi)的(de)隐形冠軍，售賣和(hé)內($♠nèi)鏡有(yǒu)關的(de)一(yī)切檢查/治療相(xiàng✘"​)關的(de)周邊産品（一(yī)次性消耗的(de)δ☆$那(nà)種，比如(rú)止血的(de)止血夾∑‍、切腫瘤的(de)電(diàn)刀(dāo)、打麻藥的(de)注射器(qì)等等，咱們後文(wénΩ₹≈)統稱耗材吧(ba)）。

這(zhè)個(gè)耗材市(shì)場(chǎng)，大(dà)約隻占 ♥了(le)整個(gè)內(nèi)鏡市(shì)場(chǎng)26♥↑α%的(de)份額，軟硬鏡加起來(lái)卻足足占了(le)近(jìn)©÷50%（剩下(xià)的(de)24%左右分(fēn)給了(l ™Ωe)內(nèi)鏡設備，如(rú)主機(jī)、光(guān≥§₽βg)源和(hé)處理(lǐ)器(qì)），可(kě)南(nán)微(wēi)就(jiù)是(shα♣&ì)不(bù)售賣內(nèi)鏡本身(shēn)，換句話(huà)說(shuō)就(jiù)是(s​≤hì)，最肥的(de)肉，他(tā)沒有(yǒu)涉獵。

那(nà)這(zhè)個(gè)最肥的(de)肉被誰吃(chī ★∏)了(le)呢(ne)？

答(dá)案：未來(lái)可(kě)能(néng)是>₩ <(shì)開(kāi)立醫(yī)療。

超聲老(lǎo)二成為(wèi)內(nèi)鏡龍頭π÷&>

開(kāi)立醫(yī)療一(yī)開(kāi)始做(zuò)超聲起家₩←≥(jiā)，對(duì)的(de)，和(↔&hé)邁瑞搶著(zhe)同一(yī)口飯，雖然打不(bù)過邁瑞，卻也(yě₩φ∑§)足以讓國(guó)內(nèi)其他(t& ā)廠(chǎng)家(jiā)仰視(shì)。

咱們國(guó)內(nèi)改革開(kāi)放(fàng)不(bùλ©&≤)過40多(duō)年(nián)，老(lǎo)牌醫(yī)療企業(yè)普遍成立時(shí)≥‍ ≥間(jiān)也(yě)就(jiù)十幾、二十&✔年(nián)，這(zhè)麽短(duǎn)的(de)時(shí)間(jiān)想要(yào)趕超↓✘÷ 動則上(shàng)百年(nián)研發積累的(de€&)歐美(měi)巨頭難度其實不(bù)小(xiǎo)，技(j≤¶∑ì)術(shù)水(shuǐ)平一(yī)般般的(de)支架、耗材也(yě)就(jiùγ←)罷了(le)，像超聲等複雜(zá)設備，由于系統過于複雜(zá)、技(jì)術(s$←&hù)難點太多(duō)，國(guó)産替代™γ₽其實相(xiàng)當艱難。

遍數(shù)國(guó)內(nèi)醫(yī)療器(q∑​<ì)械企業(yè)，在類似超聲這(zhè)種複雜(zá)醫(yī)學設備領域能(π néng)占據一(yī)席之地(dì)的(de)實在屈指可(kě)數(δ&¶≠shù)。

邁瑞、開(kāi)立、被美(měi)的(de)收購(gòu)的(de)萬東(dō‍£→ng)、CT龍頭東(dōng)軟以及即将上(shàng↔‌)市(shì)的(de)聯影(yǐng)，除了(le)這(zhè)五個(gè)'®≈↕，基本就(jiù)再也(yě)數(shù)不(bγ✘ §ù)出來(lái)了(le)。

當然啦，開(kāi)立的(de)超聲雖說(shuō)是(shì)國♠₩​♥(guó)産老(lǎo)二，可(kě)比起邁瑞來(lái)，還(hái)φ→ 是(shì)被甩起碼10條街(jiē)，人(rén)家(jiā)邁瑞已經在中、低(d&★ī)端市(shì)場(chǎng)擁有(yǒu)絕對(duì)領先的(de)份額，高(gāo)$"端也(yě)擁有(yǒu)部分(fēn)市(shì)場(ch↕≥β®ǎng)，開(kāi)立還(hái)隻是←$±←(shì)處于最低(dī)端（當然也(yě)比國(guó)內(nèi)其他(tā)同行(xíng¥♣)強太多(duō)，畢竟，即便是(shì)低(dī)端市(s ♦ hì)場(chǎng)也(yě)沒幾個(gè)π•✔¥國(guó)産品牌）。

至于內(nèi)鏡這(zhè)個(gè)領域，别看(kàn)南(nán)微(wēεβi)在耗材這(zhè)塊混得(de)風(fēng)生(shēng)水(shλ±uǐ)起，國(guó)産替代化(huà)走得(de)不(bù)錯(cuò)，可(kě ‍ )真的(de)到(dào)了(le)內(nèi)鏡這(zhè)裡(lǐ)，不(bù)論硬鏡還(há​₽& i)是(shì)軟鏡，國(guó)內(nèi)企業(yè)寥寥無幾，能"∞≈λ(néng)打的(de)一(yī)個(gè)都(dōu)沒  ✘¥有(yǒu)，全是(shì)外(wài)資的(de)天下(xià)。

軟鏡（軟性電(diàn)子(zǐ)內(nèi)窺鏡，主要(yào)指胃腸鏡、支氣管鏡$¥∞等）上(shàng)，奧林(lín)巴斯、富士、賓得(de)三大(dà)外(wàiε×)資合計(jì)市(shì)占率超過 93%，留給國(guó)産的(de)如(rú)澳華、開(♣ kāi)立隻有(yǒu)一(yī)小(xiǎo)口湯。

硬鏡上(shàng)，卡爾史托斯、奧林(lín)巴斯、史賽克、 德國(guó)狼牌四 ×大(dà)外(wài)資合計(jì)市(shì)占率超過 92%↑σ，國(guó)産廠(chǎng)家(jiā)包括開(kāi)立、邁瑞、海(hǎi)泰α​♠新光(guāng)、歐普曼迪。

看(kàn)到(dào)這(zhè)裡(lǐ)，大(dà)家( ✔>jiā)是(shì)不(bù)是(shì)有(yǒu)點失望，↕↔∏本以為(wèi)開(kāi)立很(hěn)是(shì)能(néng)打，現(xià♦÷'λn)在看(kàn)來(lái)在內(nèi)鏡市(shì)場(chǎng)上(shàng)‌φ∑他(tā)啥也(yě)不(bù)是(shì)。跟外(wài)資比，确實如ε≠(rú)此，差距還(hái)很(hěn)大(dà)♣π，但(dàn)如(rú)果和(hé)國(guó)內(nèi)同行(xíng)比，‍εε那(nà)就(jiù)是(shì)另外(wài)一(yī)個(gα€☆φè)劇(jù)本了(le)。

要(yào)知(zhī)道(dào)，比起國←βα(guó)內(nèi)老(lǎo)牌軟鏡企業(yèγ♥)——以澳華為(wèi)代表的(de)龍頭，開(kāi)立起步晚了(le)近(jìn)10®↔σ≥年(nián)（2012年(nián)才開(kāi)始切入），由于近(jìn•∑✔♥)些(xiē)年(nián)遠(yuǎn)超同行(xíng)的(de)研發與資源投入，公司後來(☆ "lái)者居上(shàng)，表現(xiàn)非同一≥↔(yī)般，至今，已在産品、市(shì)場(chǎng)推廣以及營收規模上(shà♣×>ng)實現(xiàn)國(guó)産廠(chǎng)家(jiā)的(de)全方位領跑。

自(zì)開(kāi)立2013年(niφ☆án)推出第一(yī)款內(nèi)窺鏡以來(lái)，業(yè)務就↓©(jiù)一(yī)直高(gāo)速增長(cháng)，看(kàn)下(x ♠'ià)圖：

而曾經作(zuò)為(wèi)國(guó)內(nèi)內(nèi)鏡龍頭的(de)澳華，我→↑們看(kàn)下(xià)他(tā)的(de)營收表現(♣®≥✘xiàn)，2020年(nián)以後，就(jiù)被≤α•開(kāi)立全面反超。

前不(bù)久，開(kāi)立發布2021年→φ¶(nián)業(yè)績預告，預計(jì)全年(nián)實>₽現(xiàn)歸母淨利潤 2.05 -2.55 ™≠億。

根據三季度的(de)表現(xiàn)以及2021年(nián)業(yè)績預告，《價值事(←π≥shì)務所》預測，2021年(nián)全年(nián)公司內(nèi)鏡設ε&"★備收入同比增長(cháng) 40%-45%，耗材收入同比增長(cháng)近(jìn) 30%，超聲收入同比增長(cháng)近(jìn)©ε♠☆ 20%。

開(kāi)立的(de)估值失真

我們看(kàn)開(kāi)立的(de)估值，其實近(jìn)兩年(nián)是(shì) ≠失真的(de)，背後的(de)原因在于，公司近(jìn)三年(nián∏ )都(dōu)進行(xíng)了(le)不(bφ↑↕ù)低(dī)的(de)商譽減值，尤其20φβ•20年(nián)。

這(zhè)是(shì)因為(wèi)，公司在2018年(nián)耗費↑←(fèi)近(jìn)4億收購(gòu)威爾遜切入軟鏡耗材領域（南(nán)微(wēi↔®)的(de)地(dì)盤）。

威爾遜這(zhè)家(jiā)公司擁有(yǒu)種類較為(€ δwèi)齊全的(de)鏡下(xià)治療器(qì)具基礎産品，為(wèi)​£$<奧林(lín)巴斯、賓得(de)等日(rì)企做∑↔≈ (zuò)代工(gōng)（回去(qù)看(kàn)前文✔< >(wén)，這(zhè)兩家(jiā)公司正是(shì)霸占我國(guó)內(nèi) ♥鏡市(shì)場(chǎng)的(de)外(wài)× φ"資），因此，技(jì)術(shù)實力沒得(de)說β•↑✔(shuō)，但(dàn)兩者的(de)整合₩÷一(yī)開(kāi)始并不(bù)美(měi)好(hǎo)。αλ

不(bù)論2019、2020還(hái)是(shì)去(qù)年(nián)，威®∑♦↔爾遜都(dōu)沒能(néng)完成業(yè)績承諾'¥∞，甚至在2020年(nián)還(hái)出現(→λ∞xiàn)了(le)虧損，拖累開(kāi)立本身(shēn)的(de)業(yè)績，也(yě)•©導緻公司2019-2020進行(xíng)合計(jì)2.2億的(de)♠€∏₩商譽減值，去(qù)年(nián)預計(jì)計(jì)提商譽減值1500 萬-3000 萬→λ↓→。

不(bù)過目前開(kāi)立已全面接管威爾遜，派駐管理(lǐ) ←團隊，加強與威爾遜的(de)整合，雖然2021年(nián)業(yè)績還(hái)是(sh¶σì)沒能(néng)達标，但(dàn)也(yě)扭轉了(le)2020年(nián)的(d₹→≈‌e)頹勢。

如(rú)果單從(cóng)業(yè)績角度來(lái)∞$♥→看(kàn)，毫無疑問(wèn)，威爾遜的(de)收購<λ(gòu)堪稱敗筆(bǐ)，但(dàn)所長(cháng)認為(wèi)，從(cóng)戰略角度來ε₽β(lái)看(kàn)，這(zhè)是(shì)沒有(yǒ♠붣u)問(wèn)題的(de)，畢竟，內(nèi)鏡耗材和(hé)內(nè<Ω&​i)鏡本身(shēn)具備非常強的(de)協同效應，而且，耗材這(zhè)個(g∑β©©è)市(shì)場(chǎng)也(yě)并不(bù)小(xiǎε ¥o)，不(bù)然南(nán)微(wēi)也(yě)不(bù)可(kě)能(¶  σnéng)悄咪咪地(dì)實現(xiàn)200億+的(de)市(shì)值。

在近(jìn)期的(de)調研中，公司自(zì)己也(yě)說(shuō)：威₽™≈爾遜的(de)收購(gòu)總體(tǐ)符合公司發展戰略，公司接管後将逐漸夯實威⧮β爾遜的(de)高(gāo)端耗材産品，其業(yè)績将會(huì)回到(dào)較為(wèi)×♥¥穩健的(de)水(shuǐ)平。

最後

總體(tǐ)而言，開(kāi)立的(de)業(yè)務是(shì)✘≈非常清晰的(de)，一(yī)邊是(shì)超聲老(lǎo)♣'¥$二，一(yī)邊是(shì)內(nèi)鏡§¥龍頭，如(rú)果前者能(néng)緊跟邁瑞的 →(de)步伐，成功從(cóng)低(dī)端向中高(gāo)端做(zuò)突破，後者能(n£✔>éng)引領國(guó)産替代化(huà)浪潮，那(nà)麽開‌σΩ↕(kāi)立必定會(huì)成為(wèi)資本市(shì)場(chǎng)的(de)心頭愛(₩←"ài)，醫(yī)療器(qì)械龍頭的(de)榜單上(shàng)必然出現(xiàn<§<≤)開(kāi)立的(de)名字。

目前來(lái)看(kàn)，雖然公司這(zhè)兩塊業(yè)¥↔™務都(dōu)高(gāo)速增長(cháng)，但(dàn)想達到(dào)上(shàng)述确定π×​性還(hái)是(shì)不(bù)夠，不(bù)過，成功率&π∑還(hái)是(shì)要(yào)比後∞"'面的(de)小(xiǎo)三小(xiǎo)四小×↔↓(xiǎo)五強太多(duō)。

别看(kàn)它現(xiàn)在體(tǐ)量¥">小(xiǎo)，但(dàn)志(zhì)氣還(hái)是(shì)足夠遠(₹♠≥yuǎn)大(dà)的(de)，從(cóng)研發費(fèi)率就(jiù)可(σ€±>kě)以看(kàn)出來(lái)，過去(qù)幾年(‌★←nián)都(dōu)是(shì)20%左右的(de)γ≤研發費(fèi)率，雖然由于體(tǐ)量差距，研發費(fèi)用(yòng)×'<✘比邁瑞少(shǎo)很(hěn)多(duō)，但(dàn)就(jiù)這(zhèγ✘)個(gè)魄力，也(yě)是(shì)值得(de)期待的(de)。不(bù)過邁瑞那₹ λ(nà)麽猛也(yě)是(shì)有(yǒu)原Ω>¥因的(de)，這(zhè)麽大(dà)的(de)體(tǐ)量了(le)，研發費(fèi)γ↑"¶率還(hái)如(rú)此高(gāo)！

其實，投資的(de)樂(yuè)趣正在于此，為(wèi)什(sλφ₽→hén)麽我們要(yào)看(kàn)這(zhè)麽多(duō)的(de→✔$)公司，尤其看(kàn)很(hěn)多(duō)大(dà)公司、好(hǎo)公司，因為(wèi♦↕©)大(dà)公司看(kàn)多(duō)了(le)可(kě)以看(∏✔±kàn)懂(dǒng)小(xiǎo)公司的(de)前景，小(xiǎo)♦₩§₩公司看(kàn)多(duō)了(le)也(yě)能(néng)側面理(lǐ)解大 σ&✔(dà)公司的(de)厲害。

至少(shǎo)，看(kàn)完開(kāi)立以後，給所長♠"(cháng)最深的(de)印象是(shì)：邁瑞确實太強、太σε•‍厲害了(le)！

最後，給大(dà)家(jiā)隆重介紹一(yī)下(xià)：價值事(shì)務所團隊新鮮出爐的¥™↑(de)《從(cóng)零開(kāi)始學價值投資》。這÷‌₹✔(zhè)本書(shū)不(bù)同于市(shì)面上(shàng)已有(yǒu)的(de)投資類±‍ Ω書(shū)籍，完全基于投資新手的(de)視(shì)角，專門(mén)"‌>挑新手必定會(huì)遇到(dào)的(de)困惑進行(xíng)內(nè₽§₩‍i)容展開(kāi)。書(shū)裡(lǐ)将行(xíng)業(yè)分(fēn)析↓€和(hé)公司分(fēn)析、估值分(fēn)析等，進行(xíng)×δ"∑大(dà)量的(de)精簡，梳理(lǐ)成一(yī)個Ω∞∏↕(gè)一(yī)個(gè)的(de)分(fēn)析框架，這(zh™→è)樣小(xiǎo)白(bái)也(yě)可♥ π(kě)以很(hěn)簡單的(de)跟著(zhe)參★σ照(zhào)分(fēn)析，就(jiù)像練鋼筆(bǐ)字時(shí)跟著(≈★↕βzhe)描紅(hóng)一(yī)樣。

小(xiǎo)白(bái)看(kàn)完書(shū)後，也(yě)可(kě)以學著≈™♥(zhe)自(zì)己做(zuò)公司分(fēn)析，而不(bù)是(‍$shì)一(yī)看(kàn)就(jiù)會(huì)，一(yīδ×)學就(jiù)廢。想要(yào)自(zì)己學會(huì)公司分(fēn)析，學會(huì§&)做(zuò)價值投資的(de)朋(péng)友(yǒu)，一(yī)定要(yào)買™'一(yī)本好(hǎo)好(hǎo)學一(yī)下(xià)。